VC-Gesellschaften werden generell dem formellen Beteiligungskapitalmarkt zugeordnet. Demgegenüber steht der informelle Beteiligungskapitalmarkt, auf dem überwiegend Business Angels tätig sind. Informeller und formeller Beteiligungskapitalmärkte unterscheiden sich dadurch, dass die auf dem formellen Markt aktiven VC-Gesellschaften über VC-Fonds eine Mittlerfunktion übernehmen. Das heißt, die auf diesem Gebiet tätigen VCs sammeln Gelder von Dritten und investieren diese wiederum in aussichtsreiche Unternehmen (Ausnahme: Corporate VCs wie z.B. Holtzbrinck Ventures). Akteure des informellen Marktes agieren dagegen ohne Mittler, da sie Gelder aus ihrem persönlichen Vermögens investieren. Nachstehende Grafik visualisiert die Unterscheidung.

Investoren von Venture Capital-Gesellschaften

Bleibt nun die Frage, woher die Gelder der VC-Gesellschaften kommen? Hierzu kann die Jahresstatistik des Bundesverbands deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (BVK) herangezogen werden. Im Jahr 2007 waren dieser zufolge Versicherungsunternehmen die größte Investorengruppe. Versicherungsunternehmen (insb. Lebensversicherer, die Sparbeiträge ihre Kunden anlegen müssen) sind generell die größten Kapitalanleger in Deutschland. Alle wesentlichen Investorengruppen der BVK-Statistik für 2007 finden sich in nachfolgender Grafik:

Anlagegrenzen in Venture Capital

Es wird deutlich, dass Versicherungen und Pensionsfonds im Jahr 2007 für knapp 30 Prozent der Investitionen in VC-Fonds verantwortlich waren. Problematisch ist bei Versicherungen und Pensionsfonds, dass sie per Gesetz Anlagegrenzen erfüllen müssen und nur einen geringen prozentualen Betrag ihrer Kundengelder in risikoreichere Anlageformen wie Venture Capital investieren dürfen. Verringert sich nun der Wert der anderen Anlagen (Aktien, Renten, etc.) auf Grund von Wertverlusten an den Kapitalmärkten, dann kann es rein theoretisch sehr schnell passieren, dass die Quoten für Investitionen in alternative Anlageklassen (wie z.B. VC) die zulässigen Grenzen überschreiten, da deren Wertbemessung häufig unabhängig von den Entwicklungen an den Kapitalmärkten erfolgt.

Aktuelle Situation der Versicherer und Pensionsfonds

In den USA sind erste Zweifel aufgekommen, ob Versicherer und Pensionsfonds ihre VC-Investments zurückfahren müssen und dementsprechend Investitionen in VC-Fonds nicht mehr erfolgen bzw. Capital Calls, deren zukünftige Erfüllung seitens der Investoren bereits zugesichert wurden, nicht mehr erfüllt werden. Betrachten wir uns hierzu die Situation der deutschen Versicherer.

Alternative Anlagen bei Versicherern

Im Jahr 2007 machten sog. "Alternative Anlagen" bei deutschen Versicherungsunternehmen rund 3,3 Prozent der Gesamtanlagen aus. 0,5 Prozent davon wurden in Private Equity / Venture Capital investiert. Im Gegensatz zu den amerikanischen Versicherern sind für deutsche Versicherer Anlagen in Private Equity / Venture Capital noch relativ neu und können auf keine lange Tradition zurückblickend. Entsprechend vorsichtig agieren deutsche Versicherer bei derartigen Anlagen.

Weitere wesentliche Anlagen erfolgten 2007 bei den "Alternativen Anlagen" in Asset-backed Securities, High Yields und Hedge Funds. Da auch High Yields und viele Hedge Funds den Marktschwankungen unmittelbar unterliegen, fällt im Zuge eines Börsenrückgangs natürlich auch deren Wert, was für den Anteil der "Alternativen Anlagen" an den Gesamtanlagen aus VC-Sicht natürlich positiv zu werden ist. Da Private Equity / Venture Capital-Anlage bei Versicherungsunternehmen nur 0,5 Prozent der Alternativen Anlagen ausmachen und deren zulässiges Spektrum noch nicht ausgereizt ist, sehe ich keine akute Gefahr, dass sich deutsche Versicherer aus VC-Fonds zurückziehen bzw. Capital Calls nicht erfüllen.

Aktuelle Situation bei Kreditinstituten

Seit der Einführung von Basel II müssen Kreditinstitute im Rahmen der Gesamtbanksteuerung ihre Risiken verstärkt im Blick haben und diese entsprechend mit Eigenkapital hinterlegen. In diesem Zusammenhang ist die Kernkapitalquote entscheidend, welche das Eigenkapital ins Verhältnis zu den eingegangenen Risiken setzt. Venture Capital-Investitionen sind dementsprechend mit mehr Eigenkapital (resp. Kernkapital) zu hinterlegen, wie z.B. Staatsanleihen. Aufgrund der Finanzmarktkrise ist die Kernkapitalquote bei vielen Banken rapide gesunken und zahlreiche Institute benötigten Unterstützung des Staates, um eine den regulatorischen Vorschriften entsprechende Kernkapitalquote zu halten. Aus diesem Grund ist die Wahrscheinlichkeit als hoch anzusehen, dass zukünftig risikobehaftetere Anlagen zurückgefahren werden, um die Kernkapitalquote auf einem akzeptablen Niveau zu halten.

Aktuelle Situation bei Privatanleger / Family Offices

Für Family Offices von sehr vermögenden Privatanlegern existieren nahezu keine regulatorische oder gesetzliche Vorschriften. Dementsprechend können die Asset Manager in Family Offices relativ autonom handeln und sind lediglich dazu verpflichtet, die Vorgaben der Kapitaleigner zu beachten. Die Kapitaleigner geben z.B. vor, dass zwei Prozent ihres Vermögens in Venture Capital investiert wird. Verlieren die anderen Positionen im Portfolio nun deutlich an Wert, dann kann es passieren, dass die zu Kaufpreisen bewerteten Venture Capital-Investitionen, die keinen Marktwertschwankungen unterliegen, plötzlich einen deutlich größeren Anteil am Gesamtportfolio einnehmen, als die geplanten zwei Prozent. Dementsprechend kann davon ausgegangen werden, dass neue Investitionen auf Grund der Finanzmarktkrise zurückgefahren werden bzw. Fondsbeteiligungen sogar abgebaut werden.

Industrieunternehmen und öffentlicher Institutionen

Im Zuge einer möglicherweise bevorstehenden Rezession, verringern sich selbstverständlich die Gewinne von Industrieunternehmen und somit auch die Steuereinnahmen des Staates. Investitionen der Industrie in Venture Capital werden dann zurückgefahren. Gegenläufig schätze ich die Investitionen des Staates ein. Dieser wird in einer Rezession verstärkt Investitionen tätigen, um den Wirtschaftsstandort wieder auf gesunde Füße zu bringen.

Dachfonds

Investoren von Dachfonds sind institutionelle Anleger - wie z.B. Versicherungen und Banken - als auch Privatanleger, welche im Hinblick auf das investierte Volumen einen deutlich kleineren Anteil einnehmen. Die Mittelzuflüsse von Dachfonds werden sich verringern, wenn die institutionellen Investoren ihr Engagement in Venture Capital zurückfahren (siehe oben). Bei einer eintretenden Rezession werden selbstverständlich auch Privatanleger ihr Engagement zurückfahren, da viele sich gezwungen sehen werden ihre Kapitalanlagen zu liquidieren. Fazit Sollte ein wirtschaftlicher Aufschwung ausbleiben, dann kann mittelfristig durchaus der Fall eintreten, dass das Fundraising von VC-Gesellschaften sehr problematisch wird und folglich auch neue Investitionen in erfolgsversprechende Startups ausbleiben. Kurzfristig sehe ich hier allerdings keine großen Probleme, da VCs noch auf hohen Liquiditätsbeständen sitzen, die es zu investieren gilt. Auch in den USA ist noch kein Fall öffentlich geworden, dass Investoren Capital Calls nicht bedienen konnten. Hierzu existieren im Augenblick ausschließlich Gerüchte. Gespannt bin ich auf die Mittelzuflüsse im letzten Quartal 2008.