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Investoren von Venture Capital-Unternehmen und ihre aktuelle Situation

Till Ohrmann — Mon, 22 Dec 2008 12:54:42 +0000

VC-Gesellschaften werden generell dem formellen Beteiligungskapitalmarkt zugeordnet. Demgegenüber steht der informelle Beteiligungskapitalmarkt, auf dem überwiegend Business Angels tätig sind. Informeller und formeller Beteiligungskapitalmärkte unterscheiden sich dadurch, dass die auf dem formellen Markt aktiven VC-Gesellschaften über VC-Fonds eine Mittlerfunktion übernehmen. Das heißt, die auf diesem Gebiet tätigen VCs sammeln Gelder von Dritten und investieren diese wiederum in aussichtsreiche Unternehmen (Ausnahme: Corporate VCs wie z.B. Holtzbrinck Ventures). Akteure des informellen Marktes agieren dagegen ohne Mittler, da sie Gelder aus ihrem persönlichen Vermögens investieren. Nachstehende Grafik visualisiert die Unterscheidung.

Investoren von Venture Capital-Gesellschaften

Bleibt nun die Frage, woher die Gelder der VC-Gesellschaften kommen? Hierzu kann die Jahresstatistik des Bundesverbands deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (BVK) herangezogen werden. Im Jahr 2007 waren dieser zufolge Versicherungsunternehmen die größte Investorengruppe. Versicherungsunternehmen (insb. Lebensversicherer, die Sparbeiträge ihre Kunden anlegen müssen) sind generell die größten Kapitalanleger in Deutschland. Alle wesentlichen Investorengruppen der BVK-Statistik für 2007 finden sich in nachfolgender Grafik:

Anlagegrenzen in Venture Capital

Es wird deutlich, dass Versicherungen und Pensionsfonds im Jahr 2007 für knapp 30 Prozent der Investitionen in VC-Fonds verantwortlich waren. Problematisch ist bei Versicherungen und Pensionsfonds, dass sie per Gesetz Anlagegrenzen erfüllen müssen und nur einen geringen prozentualen Betrag ihrer Kundengelder in risikoreichere Anlageformen wie Venture Capital investieren dürfen. Verringert sich nun der Wert der anderen Anlagen (Aktien, Renten, etc.) auf Grund von Wertverlusten an den Kapitalmärkten, dann kann es rein theoretisch sehr schnell passieren, dass die Quoten für Investitionen in alternative Anlageklassen (wie z.B. VC) die zulässigen Grenzen überschreiten, da deren Wertbemessung häufig unabhängig von den Entwicklungen an den Kapitalmärkten erfolgt.

Aktuelle Situation der Versicherer und Pensionsfonds

In den USA sind erste Zweifel aufgekommen, ob Versicherer und Pensionsfonds ihre VC-Investments zurückfahren müssen und dementsprechend Investitionen in VC-Fonds nicht mehr erfolgen bzw. Capital Calls, deren zukünftige Erfüllung seitens der Investoren bereits zugesichert wurden, nicht mehr erfüllt werden. Betrachten wir uns hierzu die Situation der deutschen Versicherer.

Alternative Anlagen bei Versicherern

Im Jahr 2007 machten sog. “Alternative Anlagen” bei deutschen Versicherungsunternehmen rund 3,3 Prozent der Gesamtanlagen aus. 0,5 Prozent davon wurden in Private Equity / Venture Capital investiert. Im Gegensatz zu den amerikanischen Versicherern sind für deutsche Versicherer Anlagen in Private Equity / Venture Capital noch relativ neu und können auf keine lange Tradition zurückblickend. Entsprechend vorsichtig agieren deutsche Versicherer bei derartigen Anlagen.

Weitere wesentliche Anlagen erfolgten 2007 bei den “Alternativen Anlagen” in Asset-backed Securities, High Yields und Hedge Funds. Da auch High Yields und viele Hedge Funds den Marktschwankungen unmittelbar unterliegen, fällt im Zuge eines Börsenrückgangs natürlich auch deren Wert, was für den Anteil der “Alternativen Anlagen” an den Gesamtanlagen aus VC-Sicht natürlich positiv zu werden ist. Da Private Equity / Venture Capital-Anlage bei Versicherungsunternehmen nur 0,5 Prozent der Alternativen Anlagen ausmachen und deren zulässiges Spektrum noch nicht ausgereizt ist, sehe ich keine akute Gefahr, dass sich deutsche Versicherer aus VC-Fonds zurückziehen bzw. Capital Calls nicht erfüllen.

Aktuelle Situation bei Kreditinstituten

Seit der Einführung von Basel II müssen Kreditinstitute im Rahmen der Gesamtbanksteuerung ihre Risiken verstärkt im Blick haben und diese entsprechend mit Eigenkapital hinterlegen. In diesem Zusammenhang ist die Kernkapitalquote entscheidend, welche das Eigenkapital ins Verhältnis zu den eingegangenen Risiken setzt. Venture Capital-Investitionen sind dementsprechend mit mehr Eigenkapital (resp. Kernkapital) zu hinterlegen, wie z.B. Staatsanleihen. Aufgrund der Finanzmarktkrise ist die Kernkapitalquote bei vielen Banken rapide gesunken und zahlreiche Institute benötigten Unterstützung des Staates, um eine den regulatorischen Vorschriften entsprechende Kernkapitalquote zu halten. Aus diesem Grund ist die Wahrscheinlichkeit als hoch anzusehen, dass zukünftig risikobehaftetere Anlagen zurückgefahren werden, um die Kernkapitalquote auf einem akzeptablen Niveau zu halten.

Aktuelle Situation bei Privatanleger / Family Offices

Für Family Offices von sehr vermögenden Privatanlegern existieren nahezu keine regulatorische oder gesetzliche Vorschriften. Dementsprechend können die Asset Manager in Family Offices relativ autonom handeln und sind lediglich dazu verpflichtet, die Vorgaben der Kapitaleigner zu beachten. Die Kapitaleigner geben z.B. vor, dass zwei Prozent ihres Vermögens in Venture Capital investiert wird. Verlieren die anderen Positionen im Portfolio nun deutlich an Wert, dann kann es passieren, dass die zu Kaufpreisen bewerteten Venture Capital-Investitionen, die keinen Marktwertschwankungen unterliegen, plötzlich einen deutlich größeren Anteil am Gesamtportfolio einnehmen, als die geplanten zwei Prozent. Dementsprechend kann davon ausgegangen werden, dass neue Investitionen auf Grund der Finanzmarktkrise zurückgefahren werden bzw. Fondsbeteiligungen sogar abgebaut werden.

Industrieunternehmen und öffentlicher Institutionen

Im Zuge einer möglicherweise bevorstehenden Rezession, verringern sich selbstverständlich die Gewinne von Industrieunternehmen und somit auch die Steuereinnahmen des Staates. Investitionen der Industrie in Venture Capital werden dann zurückgefahren. Gegenläufig schätze ich die Investitionen des Staates ein. Dieser wird in einer Rezession verstärkt Investitionen tätigen, um den Wirtschaftsstandort wieder auf gesunde Füße zu bringen.

Dachfonds

Investoren von Dachfonds sind institutionelle Anleger – wie z.B. Versicherungen und Banken – als auch Privatanleger, welche im Hinblick auf das investierte Volumen einen deutlich kleineren Anteil einnehmen. Die Mittelzuflüsse von Dachfonds werden sich verringern, wenn die institutionellen Investoren ihr Engagement in Venture Capital zurückfahren (siehe oben). Bei einer eintretenden Rezession werden selbstverständlich auch Privatanleger ihr Engagement zurückfahren, da viele sich gezwungen sehen werden ihre Kapitalanlagen zu liquidieren. Fazit Sollte ein wirtschaftlicher Aufschwung ausbleiben, dann kann mittelfristig durchaus der Fall eintreten, dass das Fundraising von VC-Gesellschaften sehr problematisch wird und folglich auch neue Investitionen in erfolgsversprechende Startups ausbleiben. Kurzfristig sehe ich hier allerdings keine großen Probleme, da VCs noch auf hohen Liquiditätsbeständen sitzen, die es zu investieren gilt. Auch in den USA ist noch kein Fall öffentlich geworden, dass Investoren Capital Calls nicht bedienen konnten. Hierzu existieren im Augenblick ausschließlich Gerüchte. Gespannt bin ich auf die Mittelzuflüsse im letzten Quartal 2008.

Trifft die Finanzkrise wirklich vor allem Web 2.0 Startups?

Andreas Dengler — Thu, 23 Oct 2008 10:21:07 +0000

Auch wenn viele das Thema “Finanzmarktkrise” schon fast nicht mehr hören können – heute gab es einen interessanten Artikel hierzu bei iBusiness. Im Artikel wird die These aufgestellt, dass die Krise an den Kapitalmärkten vor allem die Web 2.0 Startups frisst und dies die einhellige Meinung von Experten und Branchenverbänden, wie z.B. dem Bundesverband Digitale Wirtschaft (BVDW), darstellt. Tim O’Reilly sieht das ganze Thema allerdings etwas entspannter und ist der Meinung, dass ein ökonomischer Abschwung zu einem Sterben von Startups führt, die sowieso in absehbarer Zeit untergegangen wären (siehe hierzu auch das Interview mit ihm beim Netzökonom). Er persönlich hat demnach auch kein Problem damit, wenn die ganzen “Me too”-Unternehmen von der Bühne verschwinden. Als weiterer Experte wird Prof. Dr. Paul Alpa vom Institut für Wirtschaftsinformatik der Universität Marburg zitiert. Im Gegensatz zu O’Reilly sieht er insbesondere die “First Mover” und Startups, die im Vergleich zu Konkurrenten schlechtere Produkte anbieten von einem wirtschaftlichen Abschwung betroffen. Er geht gleichzeitig davon aus, dass die Unternehmen, die noch Investorengelder einsammeln können, deutlich engere Fesseln seitens der Geldgeber angelegt bekommen und es nicht mehr möglich sein wird Liquiditätsengpässe mit Investorengeldern zu überbrücken. Wie O’Reilly sieht auch Ossi Urchs diejenigen Startups im Vorteil, die “wirklich wichtig” sind und “die den Nutzern einen wirklichen Mehrwert bieten können”. Analog zur Meinung des BVDW rät auch Ossi Urchs den Unternehmen sofort auf die Kostenbremse zu treten und gleichzeitig den Fokus auf langfristig angelegte Entwicklungsprojekte mit komplementär aufgestellten Unternehmen und Wissensnetzwerken zur Entwicklung innovativer Lösungen zu legen. So dass das nächste YouTube oder Facebook vielleicht aus Deutschland kommt. Ich persönliche gehe auch davon aus, dass die Fesseln bei durch VC-Gelder finanzierten Startups deutlich enger geschnallt werden und Liquiditätsengpässe nicht mehr mit Investorengeldern überbrückt werden können. Unabhängig von der Finanzmarktkrise stimm ich Ossi Urchs zu, dass nur diejenigen Startups überleben werden, die den Nutzern einen wirklichen Mehrwert bieten können. Anders als O’Reilly seh ich allerdings, dass durchaus auch “Me too”-Startups diesen Mehrwert liefern können, indem bestimmte Services aus dem Ausland auf regionaler Ebene (z.B. Deutschland) adaptiert und für die Zielgruppe optimiert werden (bestes Beispiel: StudiVZ). Weiterhin gehe ich davon aus, dass die Bewertungen von Startups zukünftig deutlich nach unten korrigiert werden. Für Investoren bieten sich dadurch mitunter lukrative Beteiligungsmöglichkeiten (zumindest für diejenigen, die noch bereit sind zu investieren), welche sich langfristig durchaus auszahlen können. Hierzu noch ein Zitat von André Kostolany, was sich bereits mehrfach an den Börsen bewahrheitet hat und mit Sicherheit auch auf den Markt für Unternehmensbeteiligungen in gewisser Weise übertragen werden kann: “Wer die Aktien nicht hat, wenn sie fallen, der hat sich auch nicht, wenn sie steigen…”

Finanzmarktkrise aus Sicht eines Startup-Gründers

Andreas Dengler — Sun, 12 Oct 2008 08:22:23 +0000

Nach den dramatischen Kurseinbrüchen an den Börsen beschäftigen sich zahlreiche Blogs mit möglichen Konsequenzen, die sich durch eine Phase des wirtschaftlichen Abschwungs für Internet-Startups ergeben können. Bei Robert Basic gibts hierzu einen interessanten Artikel, in dem ein Gründer seine Sicht auf die Finanzmarktkrise darstellt (leider anonym): http://www.basicthinking.de/blog/2008/10/10/finanzkrise-aus-sicht-eines-webgruenders/ Auch die Kommentare sind hier lohnenswert zu lesen. Weiterhin sehr interessant zu lesen ist ein aktueller Beitrag von Andreas Göldi auf Netzwertig, der fundierter argumentiert: http://netzwertig.com/2008/10/09/finanzkrise-was-die-krise-fuer-startup-finanzierung-bedeutet/ Die grosse Frage, die sich alle stellen ist, wie bzw. welche Startups von der Finanzmarktkrise und einem damit verbundenen wirtschaftlichen Abschwung profitieren können? Meiner Meinung nach wird es hier bestimmt einige Startups geben, die es schaffen von einer Phase des wirtschaftlichen Abschwungs zu profitieren, da sie konventionellen “Offline-Unternehmen” Tools anbieten, mit denen diese Geschäftsprozesse effizienter und kostengünstiger online abwickeln könnne (z.B. Anbieter im Bereich Cloud Computing oder Anbieter, die es ermöglichen Meetings online abzuhalten um Reisekosten zu sparen, etc.). Allerdings bin ich mir sicher, dass nur ausgewählte Startups von einem wirtschaftlichen Abschwung profitieren werden (sofern dieser Eintritt) – die meisten Startups wird eine längere Phase des Abschwungs ebenso hart treffen wie Unternehmen aus der Offline-Welt. Meiner Meinung nach werden Startups, die transaktionsbasierte Geschäftsmodelle mit Endkonsumenten verfolgen am härtesten getroffen (z.B. Anbieter die im E-Commerce mit Endkonsumenten tätig sind). Es bleibt spannend, insbesondere auch vor dem Weihnachtsgeschäft, das kurz vor der Türe steht und in welchem manchen Unternehmen bis zu 80% ihres Jahresumsatzes machen.

Paradox: Venture Capital als Fels in der Brandung?

Till Ohrmann — Thu, 25 Sep 2008 20:49:55 +0000

Einen recht interessanten Artikel hab ich gerade bei der Financial Times Deutschland (FTD) gelesen. Dort berichtet Roland Manger, Managing Partner bei Earlybird, von seinen Erlebnissen auf der letzten Gesellschafterversammlung der Venture Capital-Fonds. Obwohl Venture Capital per Definition ja eine Anlageklasse mit hohem Risiko ist, kam er sich dabei wie der Fels in der Brandung vor. Grund: Der grösste Fonds von Earlybird hatte in den vergangenen zwölf Monaten eine Rendite von 8 Prozent erzielt. Zum Vergleich: Im selben Zeitraum hat der DAX 21 Prozent an Wert verloren. Roland Manger stellt dabei die These auf, dass in Finanzmarktkrisen wie der aktuellen, die Venture Capital-Brache sogar ein Garant für Stabilität sein kann. Begründet wird dies von ihm damit, dass Venture Capital praktisch ein reines Eigenkapitalgeschäft ist, bei dem es keine Kredite gibt, die von einer Kreditkrise betroffen sein können. Ein weiteres Argument das von ihm angeführt wird sind die sehr konsverativen Bewertungsmethoden (i.d.R. wird ein Portfoliounternehmen bis zum Exit zu nicht mehr als dem Buchwert bewertet). Dieser Argumentation folgend treffen die Schwankungen an den öffentlichen Kapitalmärkten die VC-Fonds nicht. Auf kurzfristige Sicht ist die Argumentation von Roland Manger in meinen Augen absolut plausibel und nachvollziehbar. Allerdings nur auf kurzfristige Sicht, nur solange sich die Finanzmarktkrise ausschliesslich auf den Finanzsektor beschränkt. Breitet sich die Finanzmarktkrise aber auf die Gesamtwirtschaft eines Landes bzw. die Weltwirtschaft aus, dann werden natürlich auch die Portfolios der VC-Fonds unter Druck geraten, da ihre Portfoliounternehmen ggf. ihre Planungen/Prognosen nicht mehr einhalten können und Anschlussfinanzierungen (die in der ursprünglichen Planung nicht vorgesehen waren) schwer werden. Die Anschlussfinanzierungen dürften insbesondere dadurch schwer werden, da auf mittelfristige Sicht die Mittelzuflüsse in VC-Fonds zurück gehen werden, sofern sich die Finanzmarktkrise nachhaltig auf die Weltwirtschaft auswirkt (siehe meinen Beitrag zur Frage, ob Startups ein Finanzierungsloch droht). Dass das Fundraising für VC-Fonds durch die Kapitalmarktkrise bereits heute kein leichtes Unterfangen ist, bestätigt auch Roland Manger in seinem Artikel. Eine Tatsache stimmt mich allerdings etwas nachdenklich: Warum erreicht ein Venture Capital-Fonds nur eine Rendite von 8 Prozent, wenn dieser völlig autonom von der Finanzmarktkrise agiert? Wie zufrieden wären die Investoren mit dieser Rendite, wenn sich der Kapitalmarkt durchschnittlich bewegt hätte? Zum Beispiel beträgt die durchschnittliche DAX-Rendite für den 15-Jahres Zeitraum vom Januar 1991 bis Januar 2006 9,7 Prozent (Quelle: Manager Magazin). Gut, fairerweise muss man sagen, dass der Grund für die Rendite von acht Prozent sein könnte, dass es sich um einen jungen Fonds handeln kann, der noch keinen bedeutenden Exit im vergangenen Jahr hatte (hier fehlen mir leider ein paar Informationen). Follow-up zur Finanzmarktkrise: Nach meinem Artikel zur Frage, ob sich durch die US-Finanzmarktkrise ein Finanzierungsloch für Startups ergibt, haben noch zahlreiche weitere Blogs das Thema behandelt. Folgende Artikel kann ich dabei wärmstens empfehlen, die gleichzeitig auch eine hervorragende weiterführende Lektüre zum Artikel von Roland Manger sind: Netzwertig: Die Auswirkungen der Finanzkrise auf das Web VentureBeat: Is the sky falling for venture capitalists and start-ups GigaOM: The financial crisis: A survival guide for startups Viel Spass beim lesen!